После возвращения российских металлургов к публикации финансовой отчётности инвесторы снова обратили внимание на ценные бумаги профильных эмитентов. В ходе организованной информационным агентством Finam.ru онлайн-конференции «Блеск металлургических акций» отраслевые эксперты сошлись во мнении, что поддержку металлургам должно оказать развитие крупных государственных проектов. Если, конечно, не подведёт строительный сектор, находящийся под давлением растущей ключевой ставки Центробанка.
Организаторы конференции сразу задали тон дискуссии в самом анонсе мероприятия, охарактеризовав текущую ценовую конъюнктуру как «металлургическое ралли». В самом деле, спрос на медь уже вырос настолько, что ведутся разговоры о скором сокращении предложения на рынке из-за низких запасов. На очереди подорожание алюминия, стоимость которого недавно почти достигла самой низкой точки из-за замедления роста мировой экономики. Цены на золото колеблются на фоне укрепления доллара, хотя инвесторы всё ещё надеются на то, что ФРС воздержится от повышения процентных ставок в этом году.
Вполне логично, что такая неопределённая ситуация на рынке металлов рано или поздно найдёт отражение в котировках российских сырьевых компаний, которые нехотя начали предавать публичности итоги своей финансовой и производственной деятельности за первое полугодие 2023 года. Опубликованные отчётности оказались неоднозначными: например, итоги ТМК, представляющей трубников, внушают оптимизм благодаря росту основных показателей, в то время как сталевары в лице «Магнитки» и «Северстали» несколько разочаровали инвесторов противоположной динамикой. И это всё на фоне продолжающейся невыплаты дивидендов, для которой, кажется, практически не остаётся внятных аргументов.
Какое будущее у российских металлургов? Как долго будет продолжаться рост цен на рынке металлов и кому удастся воспользоваться ситуацией? Какие активы в секторе стоит выбрать инвесторам и чья доходность окажется выше? На эти и многие другие вопросы отвечали специально приглашённые эксперты: аналитик ИК «Велес Капитал» Василий Данилов, создатель и автор сообщества «ИнвестократЪ» Георгий Аведиков, эксперт по фондовому рынку «БКС Мир инвестиций» Евгений Миронюк, старшие инвестиционные консультанты ФГ «Финам» Тимур Нигматуллин и Сергей Давыдов. Ниже мы сгруппировали и объединили наиболее интересные комментарии аналитиков по актуальным темам и часто повторяющимся вопросам.
С 22 сентября к голубым фишкам Мосбиржи добавятся бумаги ПАО «Северсталь». Обыкновенные акции будут включены в базу расчёта индекса акций широкого рынка. В базу расчёта индекса Мосбиржи и индекса РТС войдут обыкновенные акции ПАО «Селигдар», а в лист ожидания на включение в неё внесены обыкновенные и привилегированные акции ПАО «Мечел»
О наиболее привлекательных эмитентах сектора
Сергей Давыдов выделил «Северсталь» и ММК, которые отчитались за I полугодие 2023 года. Эти компании могут в ближайшее время вернуться к выплате дивидендов, а перестройка логистики и ориентация на внутренний спрос делают их значительными фаворитами.
Евгений Миронюк отметил, что российский сектор металлургии и добычи по-прежнему сильно зависит от динамики рубля, поскольку большинство компаний ориентированы на экспорт. Среди эмитентов сектора он выделил «Русал», «Норникель», «Северсталь» и «Мечел», при оценке бумаг которого можно делать ставку на стремительное погашение долга, высокую прибыль и денежные потоки, а также вероятный рост производства в ближайшие 12 месяцев.
Василий Данилов наилучшим выбором среди металлургов назвал бумаги «Северстали», «Норникеля» и «Полюса». Все три компании получили хороший FCF в I полугодии 2023 года, и, будучи экспортёрами, выигрывают от ослабления рубля, а также имеют неплохие шансы на возобновление выплат акционерам. Более долгосрочным драйвером котировок станет рост цен на металлы, многие из которых сейчас находятся под давлением.
Георгий Аведиков посоветовал рассматривать сейчас компании с минимальной долговой нагрузкой вроде «Северстали» или ММК, которые уже отчитались. В то же время он заметил, что важным фактором является стоимость бумаг, ряд которых по текущим ценам не очень интересен.
О перспективах на рынке золота
Тимур Нигматуллин обратил внимание на то, что сейчас в основном скупают золото центробанки стран с повышенными санкционными рисками вроде Китая и России, так как физическое золото относительно эффективно снимает угрозу блокировки золотовалютных резервов (ЗВР). При этом такие развитые страны, как, например, Канада, отказываются от ЗВР, потому что для открытой экономики с плавающим курсом нацвалюты им нет применения.
В среду, 13 сентября, по состоянию на 12:00 мск стоимость золота достигла 5880 рублей за 1 грамм, изменившись на +83.99 рубля по отношению к закрытию предыдущего торгового дня. С 14 сентября ЦБ РФ повысил учётную цену на золото до 5889,42 рублей
Георгий Аведиков напомнил про закономерность между динамикой ставки ФРС США и ценами на золото. Если в этом или следующем году ставку начнут снижать, то спрос на золото может увеличиться, что приведёт к росту цен. Если говорить про более долгосрочную перспективу от трёх лет, то там шансы на рост более высокие, потому что в мире сокращается содержание золота в руде, что провоцирует рост себестоимости его добычи. Рано или поздно некоторым производителям по текущим ценам добывать жёлтый металл станет просто нерентабельно, и предложение начнёт сокращаться.
В свою очередь Сергей Давыдов, напротив, выразил сомнение в значительном росте золота по причине низкого спроса со стороны стран и перекладке средств в более надёжные инструменты с фиксированной доходностью. Говоря о перспективах бумаг «Полиметалла» в случае возобновления торгов ими на Мосбирже, он тоже особого оптимизма не выразил. По его словам, последняя цена на ММВБ по компании не учитывает существенные риски разделения и значительно переоценена. В то же время аналитик ожидает возобновления торгов в ближайшие полгода, допуская открытие цен на прежних уровнях. Но и делистинга акций аналитик не исключает с учётом желания акционеров уйти из страны, обосновавшись в Казахстане.
Евгений Миронюк добавил, что инвестиционное золото выступает конкурентом консервативным инструментам, к которым относятся облигации. Ювелирный и промышленный спрос относительно стабильны, спрос на инвестиционное золото в виде различных финансовых инструментов (в основном ETF) формируется преимущественно в США. Рост ставок по ним (вслед за ставкой ФРС) вызывает отток не только с рынка золота, но и, к примеру, с рынка акций (с меньшей корреляцией). Золото, по прогнозу эксперта, продолжит находиться в диапазоне 1900–2000 долларов за тройскую унцию до конца года, а вот снижение ставки ФРС в долгосрочной перспективе делает интересными вложения в инструменты с активами в золоте.
Василий Данилов, говоря о других компаниях сектора, порекомендовал держать в портфеле акции «Полюса», который является бенефициаром ослабления рубля и ожидаемого роста цен на золото. Главным текущим риском для акций компании он считает масштабный buyback (обратный выкуп акций) на сумму 579 млрд рублей, который во II полугодии 2023 года приведёт к кратному росту долговой нагрузки, что может стать основанием для отказа от дивидендных выплат в обозримой перспективе. А вот бумаги «Лензолота» он, наоборот, приобретать не рекомендовал, так как из этой компании «Полюс» вывел все операционные активы, ранее генерировавшие выручку. Сейчас единственной ценностью на её балансе является кэш в объёме 1,7 млрд рублей при рыночной капитализации компании 25 млрд рублей.
В начале августа глава "Полиметалла" Виталий Несис сообщил, что компания после завершения перерегистрации с острова Джерси в Казахстан рассматривает возможность продажи российских активов в течение шести-девяти месяцев. На днях в кулуарах ВЭФ генеральный директор "Полюса" Алексей Востоков заявил: "...если у владельцев "Полиметалла" будут какие-то предложения, которые укладываются в нашу стратегию, то мы с интересом их рассмотрим"
О взлётах и падениях сталеваров
Тимур Нигматуллин заметил, что в России на строительный сектор приходится до 75% потребления продукции чермета. Таким образом, рентабельность девелоперов и объёмы строительства напрямую влияют на показатели металлургов. Судя по отчётам девелоперов, раскрывших данные за I полугодие 2023 года, операционные и финансовые показатели в целом сохранились на уровне 2021 года, поэтому логично предположить, что и у металлургов всё хорошо со сбытом и рентабельностью.
Георгий Аведиков тоже назвал главным риском для сталеваров проблемы в строительном секторе. Если ключевая ставка продолжит расти, то ипотека будет становиться менее доступной для населения, что послужит драйвером снижения спроса. Льготную ипотеку также планируется немного ужесточить, повысив минимальный уровень первого взноса. Основные потребители стали — строительство и автопром, поэтому нужно внимательно следить за происходящим там. Поддержать отечественную чёрную металлургию могут крупные стройки государственного масштаба вроде «Силы Сибири – 2» у «Газпрома», развития проекта «Восток Ойл» у «Роснефти» и сравнимых аналогов.
Говоря о перспективах бумаг «Магнитки», он охарактеризовал их потенциал как ставку на дивиденды и рост цен на сталь в среднесрочной перспективе. Ведь сейчас эта компания по мультипликаторам торгуется без дисконта к своим средним показателям за последние пять лет. А идеи со ставкой на дивидендную доходность интересно, по его мнению, брать с дисконтом, на коррекциях рынка, чтобы зафиксировать высокую ставку. Потенциал бумаг «Северстали» эксперт оценивает выше: по дивидендам видно, что компания зарабатывает более 35 рублей на акцию в квартал, то есть по итогам года на дивиденды получится заработать более 130 рублей. Дальше всё будет зависеть от налоговой нагрузки и от рыночных цен на металлургическую продукцию.
Рассуждая о глобальных тенденциях на мировом рынке, аналитик заявил, что действий одного Китая недостаточно, и многое будет зависеть от ситуации в развитых экономиках, которые пока демонстрируют рецессионные настроения. Китай, как крупнейший в мире потребитель стали, является и крупнейшим её производителем. Если в западных странах случится рецессия, что будет сопровождаться снижением спроса на многие сырьевые товары, в том числе чёрные металлы, то на рынке может образоваться профицит, что окажет давление на цены.
По оценкам аналитиков брокера "ВТБ Мои Инвестиции", российские компании до конца года могут выплатить примерно 1,1 трлн рублей промежуточных дивидендов. В то же время они указывают, что в сталелитейном секторе выплат пока не будет, но наличие чистой денежной позиции у ММК и "Северстали" — около 15% и 14% от текущей капитализации соответственно — подкрепляет уверенность, что возможность выплачивать дивиденды у компаний есть
Сергей Давыдов среди основных рисков для компаний сектора выделил падение спроса со стороны девелоперов и ОПК, а также снижение цен на чёрные металлы, слябы и прокат. Взяв для примера ММК, он охарактеризовал текущие уровни котировок привлекательными, а с учётом прогнозов менеджмента комбината относительно устойчивого спроса со стороны российских потребителей и полной загрузки производственных мощностей для производства продукции премиум-класса, что окажет положительное влияние на финансовые показатели в III квартале, назвал его бумаги привлекательными на среднесрочном периоде. А вот на потенциал бумаг «Северстали» он смотрит положительно и агитирует держать их в инвестиционных портфелях.
Василий Данилов главным риском для сталеваров назвал продолжающееся падение мировых цен на сталь, которое шло параллельно бурному росту котировок на фоне ожидания возобновления дивидендов. Он выразил опасение, что разочарование рынка в дивидендных перспективах сталеваров, усиленное снижением цен на сталь, может вызвать определённый откат в акциях в дальнейшем. Акции ММК, по его мнению, не несут в себе инвестиционной привлекательности, и присматриваться к ним можно начать при коррекции до 40 рублей. По бумагам «Северстали» он тоже не дал оптимистичного прогноза, так как пока рынок немного разочарован отсутствием дивидендных выплат на фоне генерирования хорошего уровня FCF и накопления значительной денежной подушки.
О лидерах и аутсайдерах цветмета
Сергей Давыдов среди прочих цветных металлов выделил перспективы меди, которую даже называют «новой нефтью» из-за её потенциально высокого спроса на развитие альтернативной энергетики. Однако медная промышленность в настоящее время сталкивается с недостатком инвестиций в новые рудники и снижением переработки руды. Главным медным рудникам более 70 лет, а содержание металлов в руде за последнее столетие снизилось более чем в пять раз, в среднем с 2% до 0,35–0,4%. Эти факторы способствуют долгосрочному росту цен на красный металл.
А вот Евгений Миронюк наоборот считает, что предпосылок резкого взлёта спроса на цветные металлы, как и существенного снижения предложения, пока нет. Снижение цен на алюминий, например, уже учтено рынком в котировках «Русала» и подтверждено достаточно слабыми промежуточными результатами компании. Однако текущий курс рубля, а также ожидаемое возобновление дивидендов «Норильским никелем» должны поддержать финансовые показатели алюминиевого монополиста во II полугодии текущего года.
Скорректированная чистая прибыль "Русала" по итогам января—июня 2023 года по МСФО снизилась на 54,3% г/г и составила 315 млн долларов. Скорректированная EBITDA за отчётный период упала почти на 84% до 290 млн долларов. Выручка за уменьшилась на 16,9% и составила 5,95 млрд долларов. В то же время чистая прибыль компании сократилась на 75% до 420 млн долларов
В свою очередь, Василий Данилов оправдывает политику невыплат крупными представителями цветмета дивидендов стремлением накопить подушку финансовой безопасности в периоды подъёма мировых цен. Тот же «Русал», например, более приоритетной для себя долгосрочной целью избрал снижение традиционно высокой долговой нагрузки, на погашение которой был потрачен избыточный кэш во II полугодии 2021 года. К тому же финансовое положение алюминиевого гиганта сильно зависит от дивидендных выплат «Норникеля», которые на данный момент находятся на паузе, что может служить причиной повышенной осторожности руководства «Русала». При текущем уровне котировок даже с учётом ослабления рубля аналитик не видит инвестиционной идеи в бумагах алюминиевой компании. Однако в случае коррекции бумаг до уровня 30 рублей их можно рассматривать для покупки с долгосрочным прицелом на разворот нисходящего тренда в ценах на алюминий и возобновление выплат от «Норникеля».
Георгий Аведиков тоже немного добавил сомнений относительно устойчивого положения «Русала», напомнив про отсутствие вертикальной интеграции, в связи с чем компанией запланировано строительство собственного глинозёмного завода за 400 млрд рублей. Из-за роста себестоимости, в условиях отсутствия поставок сырья с Николаевского глинозёмного завода и из Австралии, текущие рыночные цены на крылатый металл находятся на грани рентабельности для российского монополиста. А ещё, вспомнив о недавнем размещении «Русалом» облигаций в дирхамах, он назвал такой шаг к обеспечению независимости от девальвации национальной валюты логичным для всех экспортоориентированных компаний. И хотя данное размещение ценных бумаг никак не должно отразиться на котировках акций самого алюминиевого производителя, для инвесторов оно выглядит неплохим шансом валютной диверсификации.
О ключевой ставке Цетробанка, девальвации рубля и других рисках
Георгий Аведиков оценил последствия от возможного повышения ключевой ставки ЦБ как существенные лишь для тех компаний, которые имеют высокую долговую нагрузку, номинированную в рублях. Серьёзного негативного эффекта для «Северстали», НЛМК и ММК эксперт не прогнозирует, так как все они сейчас не сильно закредитованы, а у «Северстали» и вовсе чистый долг отрицательный. В то же время с точки зрения котировок их бумаги могут находиться под давлением, потому что рынок будет переоценивать дивидендную доходность к безрисковой ставке, которая равна ключевой. Но здесь тоже, по его мнению, нет стопроцентной зависимости, потому что высокие ставки обычно носят временный характер.
Сергей Давыдов согласился, что особого влияния на компании повышение ставки не повлечёт, однако ориентированные на внутренний рынок производители могут столкнуться со снижением спроса со стороны девелоперов из-за замедления темпов строительства. С другой стороны, высокие процентные ставки могут сказаться негативно для всех компаний на российском рынке, так как безрисковая ставка уже выше форвардной дивидендной доходности.
Финансовые аналитики позитивно воспринимают набирающие популярность так называемые пассивные инвестиции, называя эту тенденцию разумным подходом, позволяющим портфельным инвесторам зарабатывать на бизнесе, а не на коллегах-конкурентах. Как правило, и доходность такого подхода выше. Под определение пассивных инвестиций подходит широкий круг инструментов: ПИФы, доверительное управление, ПАММ-счета, хедж-фонды или даже купонный доход по облигациям
В свою очередь, Василий Данилов напомнил, что металлурги традиционно рассматриваются рынком как дивидендные истории. Повышение ключевой ставки ЦБ ведёт к росту доходности долговых инструментов и снижает таким образом привлекательность дивидендных акций, тормозя их рост. При этом больше всех среди металлургов выигрывает «Норникель», получающий более 90% выручки от экспорта. Сильным бенефициаром девальвации является и «Русал», у которого более 70% валютной выручки.
Также, по его мнению, существенную выгоду от ослабления рубля получает «Полюс», который хоть и реализует золото преимущественно российским банкам, но по ценам, привязанным к стоимости металла на LME. Сталевары в меньшей степени завязаны на экспорт, так как стальная продукция в значительной степени востребована на внутреннем рынке. Наиболее экспортно-ориентированным является НЛМК (около 60% выручки), в то время как ММК и «Северсталь» получают в валюте лишь 20–30% доходов.
Но Тимур Нигматуллин возразил, что в данном случае смотреть нужно не только на выручку, но и на структуру долга. В связи с этим «Норникель», например, от девальвации национальной валюты скорее проигрывает.
Тем не менее, Евгений Миронюк спрогнозировал, что чистая прибыль металлургов в 2024 году вырастет в среднем ещё на 14% при ослаблении рубля на 10% против базового прогноза (89,3 рублей за доллар на конец года). Да и в целом он сохраняет позитивный взгляд на рынок ценных бумаг, оценивая целевой уровень по индексу Мосбиржи в 3900 на горизонте 12 месяцев.
Дмитрий Смирнов
